机构投资者一周观点精粹20220314

机构投资者一周观点精粹20220314

目录

1、宏观方面包括:2月金融数据点评,央行上缴利润点评,2月通胀数 据点评,1-2月外贸蝇点评，美国2022年2月物价数据点评。

2、行业与板块方面,本文给出了五个板块点评分析内容:

1）新冠检测板块：五款新冠抗原自测产品正式上市、国内新冠抗原检测方案（试行）正式发布；

2    ）光伏板块：板块最新观点、Topcon. BIPV等点评；

3     ）半导体板块:半导体设备、半导体材料、半导体设计、功率半导体、 碳化硅产业等点评；

4     ）军工板块:板块最新观点、材料价格冲击、行业景气度等点评；

5）电子烟板块:国家烟草专卖局正式发布《电子烟管理办法》。

注：最近5个交易日内，一级行业角度，综合、电力设备、食品饮料、 医药生物、建筑装饰等行业涨跌幅排名靠前，社会服务、家用电器、有色金属、石油石化、钢铁等行业涨跌幅排名靠后。概念板块角度，新冠检测、 体外诊断、光伏屋顶、白酒、IGBT等板块涨跌幅排名靠前，油气开采、稀有金属、航空运输、工业母机、稀土等板块嬲幅排名靠后。

正文 一、宏观

（一）2月金融数据点评

事件：3月11日，央行公布2022年2月金融统计数据：2月，社融规 模增量1.19万亿,人民币贷款增力口 1.23万亿；2月末，社融规模存量同 比增长10.2% , M2同比增长9.2%0

C券商：1、政府债支撑力度减弱,信贷再度拖累。未贴现票据、人民币 贷款是主要拖累，信贷低迷主要系当前地产均存压力，基建信贷需求在春 节期间或亦有一定减弱。政府债支撑力度减弱，新增专项债临近春节有所下行，国债因到期量较大、净融资为负。2、票据短贷多增难掩中长贷低 迷,居民中长贷首现负值。企业贷款仍有改善依然归功于票据和短贷,而企业中长贷则同比少增，指向地产拖累仍大。居民中长贷新增历史上首次 为负,上一轮接近负值是2008年，虽然有季节性和高基数影响，但仍表明当前居民购房需求较弱。3、居民存款下降和财政存款投放放缓促使 M2回落；但Ml有所走强，企业存款同比多增，Ml、M2增速之差亦缩窄至-4.5% ,指向当前一系列稳增长政策推动下企业经营活力有所改善。 4、社融信贷集体走弱,政策亟待加码。考虑春节期间数据波动较大,合并1-2月数据来看，社融多增4518亿，政府债多增5294亿是主要支撑， 但人民币贷款仍少增。这意味着当前稳增长力度仍不足，财政基建难以独立承托稳经济重任，货币和地产政策亟待加码，降准、降息空间或进一步 打开,宽松宜早不宜迟。

X券商居民端拖累社融数据不及预期，央行近期调降政策利率概率上升。 在稳增长背景下,市场对宽信用有所期待。但是,2月金融数据显示宽信 用遇到拖累。在之前的点评中，我们认为宽信用不至，宽货币不止，我们 也在本周初指出央行上缴利润或将推动LPR报价下调。2月金融数据不 及预期意味着央行在货币政策上进一步发力概率上升调降政策利率可期。 1）社融同比增速回落，明显低于预期。2月社融增量为1.19万亿元，比上年同期少5315亿元,社融同比增速录得10.2%。分项来看，除企业债权融资与政府债权融资外其余基本为同比少增项对社融增量形成拖累。 2）贷款结构表明商品房销售疲软，地产需求政策或进一步发力。信贷数 据的积极信号仍是企（事）业单位部门,1-2月该部分贷款总量强于往年。但居民端贷款需求拖累明显,以住房按揭为主的居民中长期贷款2月罕 见收缩。2022年1-2月居民中长期贷款总量处于近5年同期最低水平， 这也是近期鼓励“新市民"购房等一系列地产需求侧政策陆续出台的主因。

3 ） Ml同比转正,企业经营活跃度或将提升。地产销售疲软，则2月 Ml同增升至4.7%反映了企业活期比例上升,预示着其经营活跃度将会 提升。货币政策会如何应对? “宽信用不至,宽货币不止"。1）我们曾 用"宽信用不至,宽货币不止”来概括今年的货币政策。一旦经济增长数 据出现不及预期的苗头，全面降息等货币政策就可期待。2月的金融数据 反映出房地产需求疲软,若趋势持续，将显著拖累稳增长前景。经验上， 扭转购房者预期往往需要人民银行调降政策利率。以2014-2015年及2019-2020年两轮降息周期来看，一般需要3次降息才有望显效。2 ） 央行的货币政策工具箱工具充足。预计2022年支小、支农再贷款及碳减 排支持工具等结构性货币政策工具的使用量会进一步上升。另外，央行公 告了将向财政上缴1万亿结存利润。我们认为央行上缴的结存利润时对 银行体系的影响是帮助银行降低获取准备金的成本。在这种情况下，央行 多了再次引导银行单独下调LPR报价的政策选择。3 ）当然，海外的不确 定性也可能对国内政策产生节奏扰动。低于预期的社融数据如何影响资本 市场？ 1）理论上，宽信用韩吸降息预期之下，利率债将受到阶段性 揖辰；2）稳增长预期转差,叠加多地疫情反弹，短期内成长股或相对跑赢价值，但A股市场是否有0行情还需观察疫情预期、美联储紧货币节奏 以及俄乌局势。

（二）央行上缴利润点评

事件：3月8日，央行宣布按照中央经济工作会议精神和政府工作报告的 部署，为增强可用财力，今年人民银行依法向中央财政上缴结存利润，总 额超过1万亿元，主要用于留抵退税和增加对地方转移支付,支持助企 纾困、稳就业保民生。

M券商:我们首先要意识到，央行上缴利润并不是一件新鲜氧远且不 说，2019年中国就曾出现过国有金融企业利润上缴,其中包括央行。只 不过当年利润上缴规模并不大，今年超1万亿的结存利润上缴,在规模 上确实历史少见。当然，其他国家央行利润上缴财政,也是较为普通的操 作。央行上缴结存利润,并不必然带来总量流动性宽松。理解央行缴存利润的关键，需要明白货币当局资产负债表并不记录所有的央行行为。我们 理解货币当局资产负债表主要记录一国货币供需不影响货币供需的央行 行为就不在货币当局资产负债表记录之内。厘清央行缴存利润对流动性的影响,关键是要厘清在利润缴存过程中，哪些行为影响货币供需。央行利 润主要有人民币和外币两种形式。人民币形式的利润缴纳，最终会带来总 量流动性宽松。外币形式的利润缴纳，上缴前后是否会带来总量流动性宽松，关键在于夕卜币利润是否会通过商业专艮行，最终与央行结汇。如果结汇, 则带来总量流动性宽松，如果不是，则总量流动性在利润缴存前后没有变 化。单看最后财政支出环节，这个环节的确投放了流动性，效果上也远不能与降准等传统工具相提并论。央行逾万亿利润缴存，配合财政纾困的三 大用途。特定国有金融机构和专营机构上缴利润，不仅只针对央行，还包 括烟草总公司、中投公司等。总共利润缴存规模1.65万亿，其中央行缴存结存利润规模超1万亿。按照财政账本运行逻辑推演,我们认为1.65 万亿缴存利润，它的用途可以拆分为三部分。一部分经过账本资金绕转之后,最终用向“留抵退税和地方转移支付“，规模大概在9000亿元。另 一部分用于账本二,或用于应对地方土地出让减收风险，规模约为4000 亿元。最后一部分用于新增中央本级支出，今年中央本级账本二支出规模 约3800亿元,或用于支持国家战略重大项目。央行利润缴存,重要的不是流动性投放而是财政配合。政策具体形式可以千变万化，难以预判，也 无需预判。政策意图以及所需达成的目标，才是政策分析的精髓。这次特 定机构利润上缴，本身是财政大棋盘中的一个环节。我们可以通过央行缴存利润的用途，捕捉今年宽财政的着力点。透过这次缴存利润的来源和用 途，我们可以清晰发现,今年宽财政暗含三大平衡逻辑：跨年财政资金腾 转（本质上是之前年份较强的经济余力对冲今年经济压力较大的需求板块）；金融企业利润反哺中下游企业现金流和土地出让收入；中央财政调 转来尽量平抑地区财政分化。

(三)2月通胀数据点评

事件:中国统计局公布数据显示,2022年2月份，全国居民消费价格(CPI) 总水平同比上涨0.9% ,环比上涨0.6% ; 2月全国工业生产者出厂价格

(PPI)同比上涨8.8% ,环比上涨0.5%。

T券商：过高基数与春节期间物价上涨对冲，CPI同比增速持平。2月份 CPI同比上涨0.9% ,与上月涨幅持平。其中,CPI环比上涨0.6% ,春节期间物价继续上涨；翘尾因素下跌0.6% ,可见高基数导致CPI同比增速 持平。食品项中，鲜菜、水产品与鲜果涨价明显，肉蛋类降价。CPI食品分项中，鲜菜、水产品与鲜果价格的上涨最为凶猛，2月环比上涨幅度分 别为6% ,4.8%和3%0鲜菜价格上涨原因一方面受到春节因素影响，另 一方面受到前期寒潮天气对蔬菜生产和供应的影响。随着气温回升，蔬菜生长速度加快，供应量增大，预期价格将有下行趋势。牛羊肉价格小幅波 动。猪肉和蛋类供应充足，价格分别环比下降4.6%和3.1%。非食品项 中，交通工具用燃料涨幅最大,家具和旅游紧随其后。非食品项中交通工 具用燃料和通信2月价格环比增长分别为6.1%与1.4% ,交通工具用燃料主要受到能源价格上另长的带动。同时，交通工具用燃料的上涨是推动交 通和通信价格上涨的主要动力。另外，家用器具和旅游价格也明显上涨, 2月环比上涨1.1%和1%O 3月CPI仍有上行趋势,预计同比增长1.7% 左右。展望3月份，年后居民集中采购的意愿下降。同时，就目前情况 而言，国家收储政策带来的利好有限，而天气回暖加剧了消费市场萎靡表现，短期猪肉价格仍存在下行压力。而受地缘冲突持续、主要国家石油储 备释放不足等因素影响，后期国际油价的变动仍有较大的不确定性，油价 面皓继续上行的压力。结合CPI翘尾因素上涨0.5%，预计3月CPI同比 增长1.7%左右。PPI同比增速维持下降态势，环比由降转涨。2月份PPI同比上涨8.8%，较1月下降0.3个百分点。其中,PPI环比上涨了0.5% , 翘尾因素下降了 0.8个百分点，可见基数过高导致PPI同比增速继续下滑。 油气、铁矿石及有色矿相关产品价格涨幅最大。PPI环比增速提高，主要是油气、铁矿石及有色矿相关产品涨价。分大类看,生产资料环比上涨 0.7% ,较上月提升0.9个百分点，生活资料价格环比增长0.1% ,增速同 样有小幅提升。具体品种而言，化纤、有色金属和石油加工品环比涨幅都 在1%以上。预期3月PPI同比增速下行速度减缓。展望未来,随着国内对于重启基建、地产及稳定经济大盘的预期提升，黑色商品价格仍有上行 压力。同时到受海外能源价格波动影响，国家发改委屡屡出台的“保供稳 价"政策任重道远，落地效果仍待观望。结合PPI翘尾因素下降1.71% , 预计9月份PPI同比增7.2%O国内CPI通胀温和可控,PPI下行或放缓。2月份的通胀数据表明，即使在近期国内通胀近忧与远虑并存的情况下, CPI同比增速并无显著提升,PPI增速仍维持下行趋势。预期3月份乃至 2022上半年,CPI仍有上行压力，但上涨幅度温和可控；受国际油价波动影响，预期PPI同比增速下行速度趋缓。

（四）1-2月夕卜贸数据点评

事件：根据海关总署统计，美元计价下,2022年1-2月我国出口总额同比增长16.3% （前值20.9% ）,好于市场预期。进口同比增长15.5% （前 值19.5%），不及市场预期。1-2月贸剔项差为U59.60亿美元。

H券商:出口边际放缓。美元计价下,2022年1-2月我国出口金额同比 增长16.3% ,较上一月回落4.6个百分点，但仍超市场预期。进一步来看，除东盟外，我国对主要贸易伙伴出口增速均在放缓，尤其是对美出口 增速下滑幅度最大。短期来看,出口的韧性或仍与海外疫情反复有关。去 年7月和U月左右海外分别受德尔塔毒株以及奥密克戎变异毒株冲击影响,疫情大幅恶化，短期对我国产品需求有所增加。例如，我国防疫相关 产品出口增速自去年7月的-25.2%持续回升，1-2月出口增速回升至 22.2%，较上一月回升6个百分点。此外，价格因素仍有较大贡献。2022 年1-2月除箱包和汽车等个别商品外,多数主要出口商品价格增速仍大幅高于数量增速，表明价格因素仍有较大贡献。其中，月巴料、成品油、钢 材、手机以及稀土等商品出口价格与出口数量的增速差均在35%以上。 内需仍偏弱。美元计价下,2022年1-2月我国进口总额同比增长15.5% , 较上一月下滑4.0个百分点。进一步来看，我国自主要经济体进口增速分 化明显，自日本进口增速大幅上行约11个百分点，而自东盟进口增速大 幅下行约9个百分点。不过,东盟仍是进口增速最高的经济体。此外，进口价格上另长仍有较大支撑。1-2月除铁矿砂夕卜，主要进口品价格增速远高于数量增速；且除未锻轧铜和大豆外，主要产品进口数量增速均落入负 区间。近期重点进口品价格的上涨或与地缘政治紧张有关。往前看，出口 对经济贡献已经连续两年为正，随着美国商品消费需求回落，海外供应链恢复,我们预计2022年出口实际量对经济同比贡献或将转负。不过,受 海外疫情干扰以及地缘政治紧张影响，短期出口或仍有不错表现，而进口或也受大宗涨价支撑。

（五）美国2022年2月物价数据点评

事件：美国2月CPI同比7.9%，预期7.9% ,前值7.5% ,创40年来新 高。核心CPI同比6.4% ,预期6.4% ,前值6.0%。CPI环比0.8% ,前 值0.6% ,核心CPI环比0.5% ,前值0.6%。

G券商：环比分项来看，交通运输、食品饮料和其他类涨幅扩大,其余分项环比另长幅有所下降。受俄乌冲突和大宗商品价格上涨影响，交通运输、 食品饮料环比涨幅明显扩大。受供应链缓解影响，二手车和卡车价格环比 涨幅由正转负。同比分项来看，除了医疗保健、教育通信外，CPI其余分项同比涨幅均有所扩大，其中服装、食品饮料同比涨幅扩大最明显。交通 运输、住宅和食品饮料是CPI同比的主要拉动项，分别拉动3.2%、2.5% 和1.2%，贡献了CPI同比涨幅的约92%0当前俄乌冲突以及韩国保守派 总统当选给地缘政治局势带来不确定性。仅就当前俄乌冲突而言，至少从 三个方面推高了美国后续的通胀水平:1）能源价格方面，尽管战争因素 对能源价格的影响可能是一次性的，但总体而言，由于石油资本开支有限 以及后续服务业恢复，油价全年中枢可能都将在100美元左右运行。而 且美国要停止俄罗斯原油的进口，这将产生7%左右的进口缺口，短期恐难有效弥补。2 ）供应助面,此前我们预期随着全球疫情的消退队生 产的进一步恢复，供应链紧张有望缓解，但当前油价推高了运价,俄乌冲突导致黑海航运受限，俄罗斯的运输船队受到制裁的影响（如英国禁止俄 罗斯船只入港）以及部分关键小金属供应受限等，都将极大的限制供应链 的恢复，从而使得核心商品价格涨幅回落的可能性降低。3）食品方面, 乌克兰和俄罗斯是重要的小麦和玉米产地。后续战争如果持续到4、5月 份，则将影响北半球的播种。此外，当前的农资产品的价格随着油价大幅 提升,也加大了农业的生产成本。而全球角度而言,2022年年初的拉尼 娜现象已经导致南美的农产品的产量预期不断下修。美国农业部3月报告将全球大豆产量2021/22年度预估下调至3.538亿吨，2月预估为 3.6386亿吨。服务价格方面可以认为主要受到美国国内因素影响，但是 在房地产市场和劳动力市场供需均较为紧张的背景下房租以及工资的上另颐期都有较强的持续性。总体而言，若地缘冲突持续,我们认为美国全 年通胀将达到6.5%，年底通胀水平可能仍维持在4.5%左右，3月有可能 继续冲高破8%0警惕地缘扰动，通胀难退烧带来联储下半年收紧节奏再升温的风险。

二、重点行必板块观点精粹

(-)新冠检测板块

事件：

1、3月12日，国家药监局发布通告，批准南京诺唯赞、北京金沃夫、 深圳华大因源、广州万孚生物、北京华科泰生物的新冠抗原产品自测应用 申请变更。自此，五款新冠抗原自测产品正式上市。

2、3月］］日，国家卫健委官网发布《关于印发新冠病毒抗原检测应用方案(试行)的通知》和配套的《基层医疗卫生机构新冠病毒抗原检测基 本操作流程》。

D券商:国内新冠抗原检测方案（试行）正式发布,看好相关产业机会。

［文件主要内容】1、背景：为了进一步提高新冠患者"早发现"而制定； 2、适用人群:1）基层市场,伴有呼吸道、发热等症状且出现症状5天 以内的人员；2 ）隔离观察人员，包括居家隔离、密接和次密接、入境隔 离观察、封控区和管控区的人员；3 ）有抗原自我检测需求的社区居民； 3、检测方案:1）基层医疗机构:抗原检测阳性人员，需要立即向疾控 报告，；2 ）隔离观察人员：前五天每天懿一次，结果上报,抗原阳性须立即进行核算检测；3 ）自我监测需求居民,可通过药店、网络销售平 台等渠道自行购买，抗原阳性需要上报；4、采购方式:1）基层医疗机 构，省级招标；2 ）隔离观察人员,管理部门（社区、隔离点等）负责采购；3）自我监测居民，自购；【建议】我们认为,抗原检测在欧美等发 达国家已作为官方认可的检测方式，灵敏度和敏感度已得到验证，近期在香港疫情中，抗原检测对于新冠患者的快速筛查发挥了重要作用，进一步 突出抗原检测的意义；建议关注：1）最有可能第一梯队获批抗原的公司,重点关注已有产品在欧美上市销售的公司如东方生物、博拓生物、安旭生 物、奥泰生物、九安医疗等和已在国内获批专业版抗原检测的公司如万孚 生物、华大基因等；2 ）具备OTC销售渠道的公司如鱼跃医疗、可孚医疗等；3 ）药店板块等。

Z券商:国内疫情反复，重视新冠线投资机会。近期,国际局势动荡，全 球各地指数出席大幅回调；与此同时国内疫情反复，多地出现奥密克戎感染病例。我们建议医药板块投资短期关注国内抗疫线投资机会，进可攻退 可守的资产配置。1）新冠糜：PCR线受益,不排除居家检可能。近期各地均出现较多新增月前新冠确诊与排查PCR核酸检测依旧是金标准,短期骤增的待检人群给现有医疗机构端带来较大负荷。由于此次奥密克戎 强传播弱毒性，一二线城市承载尚可，三四线城市以下PCR检测有一定 压力。在此背景下，无锡市场监督管理局召开关于家庭自主核酸抗原检测产品开发座谈，强化极端情况下居家检推出的可能性。建议关注：居家自 检相关：东方生物、万孚生物、九安医疗、迪安生物（迪安诊断）、达安 基因；PCR检测:金域医学、迪安诊断；上游原料：诺唯赞。2 ）新冠药 物：诊疗一体化是放开前提，价廉物美的国产药必不可少。今年以来随着 辉瑞新冠药的研发成功与销售，国内逐步放开受各界较大的关注。我们认为诊疗一»化是放开前提，价廉物美的国产药必不可少。一方面是全球议 价的需要,另一方面是国内自主可控的基石；建议关注：君实生物、真实 生物（未上市，产业链拓新药业、奥翔药业）、先声药业、科兴制药等。

3 ）新冠产业链：CXO龙头依旧,原料药行业的崛起。随着辉瑞新冠特效药的全球销售，国内作为小分子化药全球供应链的关键一环，为全球新冠 特效药的供应承担重要作用。头部各CXO企业陆续公布产能与订单,我们预计辉瑞在华订单至少在40亿美金以上,参照墨西哥流感情形,大概 率会有长尾成长性订单。大额订单在填充满头部CXO企业产能同时,开始外溢至具备CMP生产条件的原料药行业。建议关注:CXO龙头:药明康德、凯莱英、博腾股份等；上游供应链：普洛药业、天宇股份等；药 物经销：中国医药。

H券商:新冠抗原检测应用方案（试行）发布，国产厂家有望显著受益。《新冠病毒抗原检测应用方案（试行）》发布，国内抗原检测厂家有望迎 来全面利好。今日网传国家卫生健康委办公厅印发《新冠病毒抗原检测应 用方案（试行）》的通知，受此消息影响，新冠IVD板块相关标的大多 股价大涨。我们认为该方案的印发奠定了抗原自测国内放开应用的基调,后续有产品、有获证、有产能的相关厂家有望显著获益，但具体有资格销 售的厂家、是否需要补充国内临床试验数据、具体应用价格等尚需跟踪后 续进展。考虑国内人口基数庞大,抗原自测价格相对便宜（预计不超过10元VS核酸检测约40元）、后续购买渠道相对宽松（药店、网络等渠 道）等因素，我们判断国内抗原自测潜在市场空间广阔，建议关注企业包 括万孚生物、东方生物、博拓生物、迈克生物、华大基因、九安医疗、安旭生物、圣湘生物、硕世生物、明德生物、热景生物等。适用人群囊括院 内+院外，将成为核酸检测的有力补充。文案指出，抗原检测适用人群包 括：1）基层医疗机构就诊5天内疑似症状人群：建议具备核酸检测能力 的机构首选进行核酸检测,不具备核酸检测能力的进行抗原检测；2 ）隔 离观察人员：包括居家隔离观察、密接和次密接、入境隔离观察、封控区 和管控区内的人员，建议在隔离观察期间按要求开展核酸检测,并在前5 天每天进行一次抗原检测；3 ）社区居民：社区有抗原自测需求的，可通 过零售药店、网络销售平台等渠道自行购买和检测。我们判断，后两类适应症人群或产生未来国内主要抗原检测需求有望成为现行核酸检测方式 的有力补充。如何拿证、价格几何等尚需后续观察。1）拿证：国内此前仅获批了 4个抗原检测证（包括万孚生物、华大基因、北京金沃夫、北 京华科泰），但主要是专业版本的产品，且主要针对的是较为早期的新冠毒株,而目前国内外防控的主要是Omicron毒株,所以我们推测国家局不排除让相关企业进一步做临床试验的可能性（此前国家局已让CE获得

Omicron毒株抗原自测证的厂家递交相关数据材料）。但考虑国内目前确诊病例数量，相关企业做临床试验亦有一定难度，因此后续审评规则尚 需进一步跟踪；2 ）价格：文案中明确提出基础医疗机构配备的抗原检测试剂纳入集中采购，通过省级招采，不断降低检测试剂价格。考虑国内竞 争厂家或较多，参照国内此前核酸及抗体检测集采价格及欧洲（出厂 0.5-1美金/人份）当下检测价格，我们判断国内后续新冠抗原自测价格或在10元/人份左右及以上水平，但是相关企业预计仍有较好的盈利空 间。

新冠子板块梳理：抗原检测上游（抗原抗体）：诺唯赞、菲鹏生物、义翘神州、百普赛斯；抗原检测中游（关注胶体金检测获批快的）：万孚生物、 华大基因、奥泰生物、新产业、东方生物、九安医疗、博拓生物、鱼跃医 疗等；抗厨颂下游（药店板块，估值处于历史低位）：益丰药房、老百姓、大参林、一心堂；国内新冠特效药：以岭药业、君实生物（W116 下半年有望报产）、舒泰神（Ca5抗体药处于III期临床,试验预计8月 份结束）、前沿生物（3d蛋白酶抑制剂即将披露I期数据），先声药业（临床前）、众生药业（临床前）、云顶新耀（临床前）、歌礼药业（临 床前）、翰宇药业（临床前）；辉瑞新冠药中间体：新和成、美诺华、普 洛药业、乐普医疗、金城医药等。

（-）光伏板块

J券商:我们可以看到，在之前创业板，包括新能源板块调整的过程中，整个光伏板块几乎没有太大调整，特别是我们长期看好的组件环节，基本 也没有调整，也是反应了市场对这个环节竞争力以及今年逻辑的认可。整 个板块应该题来一个明确的修复窗口期，在这样一个阶段，光伏的朝面情况到底怎么样，我首先汇报这方面的一些问题。首先我认为前期光伏 板块没有调整这是市场对基本面的强势和对估值不算低的两种现象的平 衡，一方面市场非常认可这个板块，无论是一季度的基本面还是全年的逻辑以及长期的空间都非常受到认可。很多投资者现在认为光伏板块是今年 最为确定性的方向所以我们可以看到近期有很多资金包括外资流入光伏 板块，这也使得光伏板块近期没有受到影响，表现匕俄强势。另外我们从静态估值来看，很多发展的方向，包括组件、逆变器这些我们比较看好的 环节,静态估值都不算太便宜。逆变器静态估值大概在35-45倍,光伏 组件估值中枢在35倍左右。市场对这两点在现在这个阶段其实是有一些 矛盾的，但是我们整体策略还是短期聚焦一季报,长期还是看业绩，在今 年过年之后的第f 交易日，我们就发表了观点,今年整体来看,业绩这条主线会始终伴随行业的发展方向。回到光伏板块来看，像组件和逆变器 这两个环节度业绩应该都非常抢眼。今年一月份光伏和风电装机来 到12GW,光伏装机达到7GW以上，这基本上接近或超过去年一个季度的数据。纵然可能有一些项目延期并网的影响，但是实际发展的方向是 非常确定的,因为去年也有前年的项目延期过来,同比增速是非常高的, 从分布式光伏发展的情况来看，整体趋势的确定性也非常强度整个分布式光伏装机4.99GW,在两周之前的第一期新能源早餐会上，也和 大家汇报过，这样T数据主要还是来自于项目收益率的超预期，是市场 化推动的一个重要结果。今年整体来看，光伏板块发展确定性非常强。第二点来看,有几个干扰的因素需要汇报。第一，很多人担忧印度的情况, 是不是T度印度有抢装而二季度就没有了包括有些专家也在领里说 印度一季度有10GW的装机,也弓I发了市场的讨论。我们研究的结论和 市场上大部分观点有很大的差别。印度一季度的装机在5GW左右,或者 说从中国生产组件发往印度的在5GW左右,考虑到船期问题，从3月中 旬之后，向印度的排产就会明显降低。从这样逻辑来看，如果印度的占比 量非常大，我们应该可以在3月看到排产明显下滑，但是实际并没有。 整个印度一季度的发货量在5GW左右，隆基和晶科这两家公司占到了印度半壁江山以上，其他公司分享到大概40%的份额。在这种情况来看， 加上T度的排产,整个行业在50-55GW,所以我不认为印度是一个大 的干扰项。第二,最近行业硅料价格有些上涨。今年和去年最大不一样的 地方在于硅料大量扩产投放的确定性，短期有波折，但长期大量产能蜩的确定性非常强,今年硅料价格企稳进入下行区间只不过是时间的问题, 是大势所趋，不可阻挡。根据我们的统计数据，今年硅料足够满足300GW 以上光伏组件的供给，除非需求特别强，否则目前来看硅料的供给是充足的。到年底的时候，硅料的年化供给应该达到500GW以上,也就是明年至少有500GW以上的硅料供给。近期硅料行业的新进入者,基本在穷尽一切办法，尽可能进行产能投产和爬坡，这样来看,短期潮卜可能会 有瓦克检修停产，但长期来看，硅料的释放是不可阻挡的趋势。今年光伏 行业会出现一个明显特点，就是上游的产能投放平抑行业价格波动，这是确定性非常强的。因为从今年情况来看，整个新能源的核心矛盾集中在上 游,甚至在一定程度上，供给决定了需求，供给也决定了价格。目前在产 业链相对价格比较高的位置上，如果需求启动，要以价格上涨为代价，整个板块的压力非常大，但我们根据新能源投资的复盘报告来看，新能源两 次重大机会，第一次重大机会是底部启动的时候，在2020年7月光伏和 2021年3月的电动车，大家看到板块启动后量价齐升,需求推动板块各项指标提升。第二次重大机会是来自于价格涨到一定位置后需求不以价格 上涨为代价的继续爆发，并且产能的大量投放平抑价格波动，使得行业的 需求具备非常强的可持续性这一点我们在今年的光伏板块上应该能够明晰的看到。如果我们判断硅料投产投放是大势所趋不可阻挡的话，我们不 必太过在乎、短期的波动。目前情况上来看下瞧户的接噩远比我们想 象的要高，所以在这样的背景下，还是非常看好光伏板块的发展情况。无论是需求还是供给，今年都不存在大的矛盾和错配。从细分的方向上来看, 我们还是坚持此前的观点,非常看好光伏组件环节。1.第一点：虽然静态 的估值并不算便宜，但我认为是今年整个新能源板块中为数不多的有上调 EPS和下修PE的细分方向。今年跟以前是不一样的,今年有一些环节是量利提升，有些环节是量升利跌的。在盈利预测方面又是按照现行的盈利 情况进行夕陲，我觉得板块中的这个方向是为数不多量利提升的方向并存 在上调EPS下修PE的机会。2.第二点:非常看好逆变器环节。主要是因 为这是T量升利平的环节，而且今年国产芯片大量导入，逆变器环节的 爆发量可能会超出市场预期。3第三点：关注可再生能源补贴对绿电公司 收益情况的进展。结合到具体标的上来看，还是非常看好隆基、晶澳、天 合、晶科能源以及中来股份这些公司。所以在这种情况之下比较看好整个行业的发展状况。所以我个人还是认为今年这些板块的确定性很强。在逆 变器的发展方向,固德威、锦浪、阳光电源以及德业股份是我们重点看好 的方向我觉得都是可以参与这次大盘情绪修复向上弹性的一个重要方向和选择标的。这些公司都会在一季报迎来一个比较出色的表现，我们后面 也会专门召开电话会议汇报对于一季报上市公司业绩的拆分是我们后面 关注的重点。

Z券商：Topcon解读。1、目前TOPCON量产效率已达24.X-24.6%, 显著超过23.x%的PERC效率，预计叠加SE、金属化优化,业界多判断 有望在今明年达到25%、25.5%转换效率，双面TOPCON理论效率 28.5%左右，未来还有较大进步空间。再叠加其双面率、衰减、温度系数 等优势,TOPCON成气候是可以预见的。2、当前Topcon组件量产成本较PERC高0.05-0.07分/瓦,如果银单耗能从目前110-120mg再成功降低，以及其150um厚度硅片应用、装备放量后降价,其成本可能还有比较显著的下降空间，TOPCON组件到年底成本接近PERC是完全可能的。3、关于TOPCON组件在终端市场的溢价问题，目前海夕卜普遍能接受的溢价在0.1-0.2元/瓦,国内过去几个月已有数个招标,之前溢价多数也在O.lx元。市场对近期华电1.5GW的topcon项目晶科溢价只有几分钱比较关注。我们分析，这个一方面可能是晶科的战略考虑，希望在 新技术推广初期能对个别重要标杆项目让利做市场宣传，可以看到，同期 几个小一些的项目,溢价还是接近2毛钱的。另一方面，也反应出晶科 对自身TOPCON后续成本优势有很强的信心。4、Topcon今年可能是放量元年：晶科在绕镀等问题获得突破，开始坚决量产，16GW投运后 已在调试出片，；钧达股份（捷泰）的一起8GW已开建,业内预计5-6月份可能调试；中来股份现有3.XGW已从n-pert已转向topcon,在建 新项目峥陆续跣。

市场担心的终端市场消纳问题,目前大可不必，二线组件公司近几年被挤 压到墙角,急于依靠新的路线翻身，topcon组件的盈利已比较可观,这些组件企业自己又没有研发新电池片能力，未来2-3年应该会主要依靠三方供货,据了解，不少二线组件公司都急于锁定Topcon电池的长单。

5、TOPCON是2014年提出的一种技术，还比较年轻，不少工艺问题需 要继续优化,其几种路线(LPCVD、PECVD、PVD)也还有分歧。不过 无论如何，其经济性已经能看到且还会继续放大。我们预计，可能到2-3季度,市场会逐步形成对TOPCON的共识。Topcon相关推荐:晶科能源、钧达股份、中来股份。光伏板块,今年仍然看好三个方向：组件、电 池片技术进步、应用市场培育,其余继续推荐,隆基股份、晶澳科技、天 合、日升等等(上游及辅材公司另外专门推荐)。

G券商:光伏新电池技术量产元年已至，TOPCon一马当先未来可期。 降本增效是光伏产业发展恒久追求新型电池技术已迎来快速发展窗口期, 抢先布局企业有望获取先发优势，享受技术迭代过程中的超额收益。TOPCon:隧穿氧化层钝化接触电池具有高极限效率(28.2%~28.7% ), 高于HJT和PERC电池的极限效率(27.5%和24.5% ),最接近晶体硅 太阳能电池理论极限效率(29.43% ) o此外，TOPCon与现有PERC产线兼容，可在PERC基础上进行改造,为现有产能后续转型第一选择。与PERC相比,TOPCon工艺步骤更复杂，增加了硼扩、非晶硅沉积及镀氧化层膜等2~3道工序，且存在如硼扩散、去绕度清洗和钝化层的隧穿膜 镀膜等技术挑战，导致TOPCon生产良率偏低,目前各电池片和组件厂商已加速布局TOPCon研发和生产,持续突破效率和良率瓶颈。降本路线清晰,成本下降空间巨大。TOPCon电池成本主要由硅片成本和非硅成本构成，非硅成本主要由折旧、浆料及靶材组成，目前较PERC高 0.03-0.09元/W左右。TOPCon电池降本路径,主鳄降低硅材用量、减低银浆用量、降低设备价格、简化工艺、提升规模效应等。TOPCon 厂家进度一览：晶科：安徽8GWTopcon电池下线，目前平均量产效率为24.6% ,良率99% ;预计22年做到25% , 23年25.5%以上。22年 topcon电池预计总投产16gw，总出货10gw.中来:泰州L5gwTopcon电池投产，总产能达3.6GW,目前转化效率24%以上,良率97% ;太 原4gw产能预计1季度末投产，预计公司22年总出货将达6-7gw0推 出股权激励绑定核心技术人员。钧达：总规划16GWTopcon电池项目，预计一期8GW预计6月份投产,目前实验室效率24.5% ,年底目标到 25% ,实验性良率98%O

Z券商:订单催化建筑光伏行情,BIPV渗透率将快速提升。1、分布式光 伏的推广促进了建筑光伏技术的发展，其中技术比较成熟、落地项目较多 的是BAPV，技术简单,成本较低,占比超90% ;而建筑光伏较为先进 的技术路径是BIPV ,将光伏组件与传统建材相结合，让光伏发电系统直 接承担建筑建材功能，目前渗透率较低，占建筑光伏装机量的5.7%。2、 建筑光伏屋顶市场空间大,BIPV屋顶渗透率有望快速提升。我们测算到2025年新增建筑光伏装机为49.15GW , CAGR将达到20.65%。其中 2025 年新建 BIPV 装机约 11.90GW, CAGR 将达到 75.79% , BIPV 屋 顶渗透率将由2020年的5.72%快速升至24.21%。3、建筑光伏项目投资收益优。我们预计光伏屋顶全投资项目投资回收期在5~6年其中BIPV 的IRR可达1636% , BAPV项目的IRR也有15.25%。此夕卜,假若2022 年CCER重启,建筑光伏有可能为业主带来额外的碳交易潜在收益,建 筑光伏项目的投资回收期有望进一步缩短，收益率继续提升。4、2022 年或将是BIPV订单落地大年,目前森特、江河等企业相继发布光伏屋顶订单公告。鉴于BIPV行业对光伏技术和建筑施工技术都有较高要求,预计建筑工程企业将迎来快速发展相关标的业绩和盈利均有较大提升空间。 具体来说，推荐BIPV屋顶龙头森特股份，钢结构工程龙头精工钢构，建 议关注东南网架立面推荐幕墙龙头江河集团其光伏屋顶也有相应布局）,建议关注中国建筑兴业。

（三）半导体板块

D券商:龙头公司超预期,半导体设备高景气持续验证。半导体设备龙头经营数据超预期,半导体设备维持高景气。北方华创发布1-2月经营 数据,实现营收近14亿元,yoy约135% ;新增订单超过30亿元,yoy 超60% ,业绩增速以及在手订单超市场预期！此外芯源微此前发布21 年报,全年营收大幅增长152% ,半导体设备行业高景气度持续验证。根 据IC Insights最新数据,2022年全球半导体capx将增长23.7% ,较去年中预测增速大幅上调19.2pct0考虑到设备板块行业高景气维持、国产替代加速、板块估值出现明显回落，我们认为,国内半导体设备具有极好 的投资价值。国产半导体设备渗透率极低，国产替代空间巨大。利用国内 主要上市半导体设备数据预测估算,2021年国产半导体厂商预计营收约 41亿美元,2021年国产化率仅为13.9% ,半导体设备国产替代空间依 然巨大。分设备类别看，干法去胶、涂胶显影、热处理、刻蚀、清洗、CMP、PVD等领域国产化率超过20% ,而离子注入、ALD、CVD、光刻、 膜厚及CD量测、缺陷检测等国产化率较彳氐。国产替代不断向中高端领域 加速，坚定看好半导体设备板块。根据近期产业链调研情况，国内以北方华创、中微公司、芯源微、长川科技等为代表的半导体设备企业，持续力口 大研发投入，快速推进产品性能升级与下游客户导入验证，国产替代不断 打破国外厂商垄断，向中高端领域加速。中信半导体设备指数较去年7 月高点已回落近34%，持续看好半导体设备板块后续行情!建议关注设 备一大一小，北方华创（设备龙头，平台型公司布局）+芯源微（国产涂胶显影绝对王者，国产化率不足10% ,空间大），此外建议关注万业企 业、中微公司、盛美上海、长川科技、华峰测控等公司。

G券商:半导体反弹买什么。自21年年底至今,市场普跌20-30% ,半 导体行业跟随市场大幅下跌后，价值凸显。2022年3月9日市场大幅反 弹，我们持续看好半导体行业的投资机会，精选中短期高增长、长期空间巨大且格局确定的标的,细分赛道观点如下：1、功率半导体：我们认为 2022年功率半导体板块景气度持续，虽然消费级Mosfet紧缺程度有所缓解，但是工控、新能源车以及光伏逆变器领域对高压Mosfet和IGBT 等高端功率器件的需求仍然旺盛，相关产品供不应求。我们预计，到2025 年中国新能源车用IGBT市场将超过200亿元,全球光伏IGBT市场超过100亿元,成长空间巨大。建议关注功率fabless :斯达半导、新洁能等; 以及功率IDM :扬杰科技、士兰微、闻泰科技、时代电气等。2、半导体 设计：(1) DDR5产业链：DDR5渗透率持续,产业链公司同比高增长且环比持续成长,建议关注澜起科技、聚辰股份；(2 )模拟：国产替代 空间巨大，部分企业已强势切入全球大客户，建议关注圣邦股份、力芯微；

(3 )特种IC:行业持续高景气，建议关注紫光国微；(4)CIS:手机业 务3月已现改善，汽车CIS空间巨大，TDDI和DDIC在22年高增长可 期，估值严重低估，建议关注韦尔股份。(5 )逻辑：建议关注晶晨股份、兆易创新、中颖电子等。3、半导体设备材料：2022年国内晶圆厂资本开支持续向上，产能稳步扩产，尚处于景气周期内，中长期看好半导体设 备及材料国产替代大逻辑，长周期优质赛道,目前半导设备及材料板块处 于估值下分位。(1)半导体设备建议关注：北方华创、芯源微、至纯科 技、中微公司、盛美上海、华峰测控、长川科技等。(2)半导体材料建 议关注：神工股份、安集科技、江化微、雅克科技等。

J券商：碳化硅产业链前瞻：把握行业拐点机会。碳化硅性能优势突出,市场规模快速成长。抱拳碳化硅衬底的使用极限性能优于硅衬，当前碳化 硅衬底已应用于射频器件及功率器件，2022-2026年SiC器件的市场规模将从43亿美元提升到89亿美元,复合增长率为20% ,对应的SIC衬底市场规模讲从7亿美元增长到17亿美元,复合增长率为25%O需求:下游产业链应用爆发，SiC市场需求红利释放。2022-2023年进入拐点期,2024-2026年为爆发期。能源汽车是SIC器件应用增长最快的市场,预计2022-2026年的市场规模从16亿美元到46亿美元 复合增长率为 30%o供给:短期产业链受限衬底产能，长期产能扩张带来价格下降。碳化硅衬底的制造成本一直处于高位短期看中高功率器件产业链的上游 主要还受衬底CR3控制,根据WolfSpeed数据显示,预计2022年和 2024年的产能折算6寸对应的85万片和123万片，对应全球6英寸分别约为170万片至250万片。碳化硅国产突破正加速，迎来中长期投资 机会。国内衬底厂商为天岳先进、天科合达、中电科（烁科）、露笑科技、晶盛机电；外延片为瀚天天成、东莞天域、中电科等；器件方面为斯达半 导体、士兰微、时代电气；晶圆代工方面为X-Fab （全球最大）、汉磊

（台湾）、积塔；IDM方面：三安光电具备全产业整合生产能力。

H券商:功率半导体，汽车电动化智能化+碳中和。功率半导体作为电能转换与电路控制的核心的功率半导体在汽车电动化进程中迎来快速发展 的大时代。纯电池动力车中功率半导体价值达到387美元,是传统燃油车的接近5.5倍。随着全球制定"碳达峰、碳中和"目标，带来更多绿色能源发电、绿色汽车、充电桩、储能等需求,功率半导体器件市场将从 2020年的175亿美元增长至2026年的260亿美元 拜均复合增长率达 6.9%。新洁能：（1）国内MOS产品系列最齐全且技术先进的设计企业之-,拥有覆盖12V-1700V电压范围、0.1A-450A电流范围的约1500款 型号；（2）车规MOS获新能源汽车龙头厂商订单，光伏IGBT与多家头部客户合作预计2022年放量;（3）定增布局第三代半导体、IPM及PIM模块（包含车规级）。斯达半导:（1）21H1车规级SGTMOS小批量供 货，650V/750VIGBT芯片及配套快恢复二极管模块新增多个双电控混 动及纯电动车型主电机控制器平台定点；（2 ）新一代车规级650V/750VIGBT芯片预计2022年开始批量供货,车规级SiC模块已经获得国内外 多家著名车企和Tierl客户的项目定点;(3) 21H1公司使用自主IGBT芯片的模块和分立器件在国内主流光伏逆变器客户开始大批量装机应用。 士兰微1)国产功率IDM企业,5/6寸产线月产能在20万片左右, 8寸线月产能6-6.5万片，12寸线预计22年底前将爬坡至6万片/月;

(2启主研发的V代IGBT和FRD芯片的电动汽车主电机驱动模块已在部分客户开始批量供货；(3)携手大基金二期增资8.85亿推进年产24 万片12寸产线建设。宏微科技：(1)拥有IGBT、FRED、MOS芯片及单管100余种，IGBT、FRED、MOS、整流二极管及晶闸管等模块400 余种，电流范围从3A到1000A,电压范围从60V到2000V; ( 2 )新 能源汽车方面公司现已有15个定点车型，覆盖4-5个品牌，预计23年 开始会大幅起量，同时预计22年公司的750V车规IGBT和汇川的定制 款产品将开始起量；(3)已成为华为光伏逆变器的供应商之一,预计22 年寺会放量。

F券商：【半导体设备零部件］迎来黄金期。半导体设备零部件种类复杂、行业分散化高,其高壁垒主要在于：技术壁垒、认证壁垒和原材料壁 垒。需求角度看，石英件、RF射频发生器、泵、阀门、静电卡盘、喷淋 头、边缘环的采购需求较大，占比分别为11%. 10%、10%. 9%、9%、 8%、6%o国产化角度看，石英、喷淋头、边缘环国产化率＞10%；射频 发生器、MFC、机械臂在1%-5%之间；而阀门、静电卡盘、测量仪表、 O-ring不足1%O设备厂商成本视角测算：2022年全球半导体设备零部 件需求400亿美元;国产半导体设备厂商采购需求近141亿元。设备厂 商采购视角：设备厂商在手订单充沛，2倍超前采购趋势显著;结构上,气体输送系统、机械类、电气类、机电一ft类采购比例高。建议：北方华 创、万业企业、江丰电子、光力科技、神工股份、新莱应材、华亚智能、 石英股份、华卓精科(未上市)、富创精密(未上市)0

(四)军工板块

G券商：业绩决定趋势性机会不变，关注板块配置价值。看多军工板块一季度业绩判断伴随市场对一季报行业间业绩增速匕匕较优势认同度的逐步 提升，板块有望逐步企稳走强，估值匹配度是当下择股关键。【紫光国微】： 赛道空间广,规模放量+国产化替代+信息化升级+规模经济+品类扩张；格局方面，强调公司研发实力强+产品体系全+ "硬件&软件"平台化发 展，强调其依托FPGA的核心IC地位、桥接功能不断提升自身市占率的潜力。2022E预计为28.83亿元(YOY+44%)归母净利润、动态估值 约44X。［光威复材］:5年PE-Band底部，国内航空航天碳纤维市场核心供应商之一，短中期看航空航天装备现代化建设、公司作为全球风电 龙头维斯塔斯主要配套商之一等的较高边际改善，中长期看民航市场的国 产替代及全球化布局空间。2022E预计为10.68亿元(YOY+41%)归 母净利润、动态估值约32X。［鸿远电子］:航天MLCC配套龙头企业,稳固配套高端装备市场，有望基于底层核心陶瓷工艺持续拓宽品类；公司 有望持续受益于航天装备采购的B+稳增向好扩品类、国产化替代的a加成，自产业务收入端未来2年仍有望实现偏30-40%增速的快速复合增长。2022E预计为12.02亿元(YOY+46%)归母净利润、动态估值约 28X。［中航重机］:中游锻件龙头，有望持续受益于航空装备列装，中长期广阔民航及发动机维修的确定性相对较高基于锻件行业强规模经济 及强范围经济的特征，下游先进装备占比提升，以及正积极布局的大中型 高附加值锻件市场,盈利能力有望逐步向好改善。2022E预计归母净利润为12.52亿元、动态估值约34X。［派克新材］:在航天领域公司为核心院所供应商之一，公司有望凭借领先技术及灵活机制获取更多份额， 整体增速有望高于行业平均；民品新能源领域迎景气拐点，下游风电+核 电业务或受益碳中和发展,海外GE、罗罗等外贸市场有望伴随疫情缓解与长协签订而景气复苏。2022E预计为4.23亿元(Y0Y+41%)归母净 利润、动态估值约30Xo【钢研高纳】:装备现代化、国产替代、航发维修后市场或促高温合金行业维持较高景气；公司在产品谱系化、产能规 模及工艺水平方面处于行业领先地位有望在行业景气度提升时期令觥受 益；积极围绕航发产业链纵向布局，看好公司拓展产业链、提升产品附加值的潜力。2022E预计为4.31亿元(YOY+42%)归母净利润、动态估 值约39XO

T券商：原材料价格冲击告一段落，预期企稳高景气下亟待修复。背景：军工2022年高景气赛道数据预计优异,长期成长优势无变化，经济增长 '国际局势承压下高军费投入趋势或将多年维持。1、银原材料影响进入 可控阶段,航发类企业业绩影响进入可预判阶段,实际影响小，高景气赛 道不变锋芒。以龙头航发加工类企业中航重机为例，当前中航重机锻造业务收入占总收入比例70%左右，按照金属原材料采购成本占收入比例的 55%、原材料中高温合金占比40% ,国内高温合金供给比例45%的假设进行计算，2022年公司采购国内高温合金金额预计7.623亿元;若高温 合金涨价10%,且暂不能向下游价格传导的情况下,公司锻件按个别计价法确定发出存货的实际成本工段设从下半年开始影响采购成本，预计高 温合金成本上涨影响全年利润约3812万元。当年中航重机净利润影响非常有限，仅为2022预测净利润的3%0因此，航发加工类企业:中航重机、航宇科技、派克新材、钢研高纳、图南股份,冲击结束,进入高景气 赛道的修复阶段。变形高温合金国产化进度或加速:西部超导、抚顺特钢。 2、海绵钛价格依然维持下半年下降的判断，近期龙佰集团仅上调1%价 格,本次原材料对海绵钛冲击有限可控。钛材加工类：西部超导。3、成 飞无人机产业链新机遇（无成本端影响，因来料加工特点及丙烯睛原材料 无价格变化）：拐点核心配套商：中简科技、爱乐达。T报较好：加工类、原材料类企业（个别公司为利空出尽），央企权重企业业绩恢复（企 稳修复型）o

Z券商:银价或得到控制,重伤个股有望修复。1、沪银期货部分非主力 合约跌停。根据主流媒体新闻，青山集团用高冰银置换国内金属银板,已 通过多种渠道调配到充足现货进行交割。或受该信息影响，沪银2208、 2210、2211合约均跌停（沪银2204主力合约停牌）o 2、或是担心银 价暴涨影响军品生产交付,军工板块上午再此被暴击，午后才有所反弹。 受此影响，本月航空发动机产业链大幅调整,抚顺特钢-20%、钢研高纳 -20%、图南股份-18%、中航重机-17%、航宇科技-15%。3、镇的暴涨缺少基本面基础，随着我国海外银矿项目逐步释放产能，锲中期供给将从 紧平衡转向轻微过剩。若银价预期回落，我们认为至少近两日被恐慌资金 暴捶的航发产业链标的应得到修复。4、我们对军工的成长性保持乐观, 多数上游公司近两年业绩增速将保持40%-50%，而当前估值估值尚不到30倍。根据已发布的21年业绩预告/快报，整体净利润增速为45%-54% , 其中上游近40家企业增速为54%-64% ,业绩高增长持续兑现。5、同 时我们近期对25家核心企业进行了密集调研，并对T报进行了预测。 所有锻造企业、导弹电子配筵业等环节增速都达到50%以上。6、标的: 航空发动机：中航重机、派克新材、图南股份；导弹：新雷能、紫光国微、菲力华；信息化：振华科技、中航光电；军机：西部超导、爱乐达、光威 复材。

（五）电子烟板块

事件:2022年3月11日，国家烟草专卖局正式发布《电子烟管理办法》,自2022年5月1日起施行。同时，国家烟草专卖局在21年11月发布 的《电子烟》国家标准（征求意见稿）基础上进行了修改完善，公开发表

《电子烟》国家标准（二次征求意见稿）,开启公众意见征集阶段。

J首席：本次《管理办法》和《征求意见稿》核心主旨在于避免青少年吸烟&产生依赖性，符合国家整体控烟政策，相较前次主要新增内容如下： 雾化物：风味烟弹、无尼古丁烟弹将于2022年5月1日《管理办法》 生效后告别历史舞台。1.口味：规定不应该设计对未成年人产生诱导性的 口味，不应使产品特征风味呈现除烟草外的其他风味。（限制风味电子烟） 2.烟碱：雾化物应含有烟碱。（限制无尼古丁电子烟）。营销管理：聚焦 降低电子烟产品曝光度，使青少年更充分了解电子烟潜在危害，降低吸烟可能性。1.国家和社会加强吸电子烟危害健康的宣传教育，劝阻青少年吸 电子烟，禁止中小学生吸电子烟。（降低青少年吸烟率）2.禁止举办各种 形式推介电子烟产品的展会、论坛、博览会等。（降低电子烟产品社会曝 光度）0销售管理：全流程管控,生产/品牌商需在中烟下设交易平台中 耳各产品销售至批发商;预计仅中烟商业公司通过变更经营范围获得批发许可概率蜥），其后零售经营者可通过批发商进货销售,并且零售端不鼓 励排他经营,预计集合店将成为主流店态。L依法取得烟草专卖许可证的 电子烟生产企业、雾化物生产企业、电子烟用烟碱生产企业、电子烟批发企业、电子烟零售经营主体等应当通过电子烟交易管理平台进行交易式中 烟将在全流程管理/监控电子烟生产与销售）2.取得烟草专卖批发企业许可证的企业，应当经烟草专卖行政主管部门批准，变更许可范围后方可从 事电子烟产品批发业务。（预计电子烟批发将参照卷烟批发形态）3.取得 烟草专卖零售许可证具备从事电子烟零售业务资格的企业或者个人应当 在当地电子烟批发企业购进电子烟产品并不得排他性经营上市销售的电子烟产品。（集合店将成为未来主流）o我们认为,自去年3月起中烟 发布拟将电子烟归入管理范围，行业受政策不明确震荡,自此悬石落地, 生产商&品牌商格局逐渐清晰,静待后续行业总量控制及税收政策公布。生产端：行业参与确定性增强，现有厂商具备卡位先机。管理办法明确电 子烟生产企业（包含生产、代工、品牌持有、雾化物生产、盐碱生产）设 立必须经国务院烟草专卖行政主管部门批准。审批机关直达国务院将提高行业进入壁垒，现在生产厂家凭借技术&专利优势有望率先通过审核。品 牌端：风味限制,聚焦减害,渠道价值降低。本次新规针对电子烟风味做 出严格限制，规定不应使产品特征风味呈现除烟草外的其他风味，并且相较初版《征求意见稿》，雾化物许可添加物质从122种降低至101种,限制口感丰富度，我们认为限制风味短期将使部分品牌销量承压，但口味 限制也将会使品牌商将未来发展重心聚焦于减害。此外，集合店模式、渠 道价值降低。预计未来减害研发&产品推出将成为市场主要趋势。行业严监管明确，长期回归替烟、推动行业健康发展。核心推荐,1）雾化产业 链：推荐全球雾化科技龙头思摩尔国际海外业务确定性仍强，国内长期格局有望受益。2）HNB产业链:新规在烟具&雾化物&电子烟释放物的技术要求（温度、盐碱、有害物质测量）中，增加对固态雾化产品的具体测 量标准，细则增多表明低温草本产品/HNB重视程度加强，关注HNB产业链华宝国际，劲嘉股份、顺激股份&东风股份、集友股份、仙鹤股份。

T券商:1.电子烟监管靴子落地：自去年12月发布管理办法（征求意见稿） 以来监管快速落地显示了国家加速推进雾化电子烟产业规范发展的决心, 自今年5月1日起国内电子烟销售正式进入合规化发展阶段。2.生产端准 入门槛大幅提升：生产端（代工、品牌、雾化物、烟碱企业等）必须经国 务院烟草专卖行政主管部门批准。此种监管方式将利好国内合规的上下游企业，"小散乱差”型企业逐步退出市场,未来行业集中度将继续提升! 3.销售端取消专卖店转向集合店!参照传统卷烟许可证管理方式,经全国统一的电子烟交易管理平台批发销售。此举将对国内现存的通配、微商、 串货、乱价等违规销售行为进一步遏制和打击，有利于正规品牌、产品和 渠道的健康发展。同时，管理办法规定零售企业或者个人不得排他性经营上市销售的电子烟产品,未来零售门店将经营销售多品牌产品。4.预计未 来口味以烟草为特征风味的混合型口味产品为主。此次更新的国标（二次 征求意见稿）中，将雾化物添加剂的许可使用物质数量调整为101种（此 前征求意见稿为122种），仍包含可可提取物、香荚兰豆酊、椒样薄荷 油、柠檬油等口味型成分，我们认为后期或可销售以烟草为特征风味的混合型烟草口味产品。5.预计后续电子烟经交易管理平台，对电子烟进行税 收征缴。参考海外，目前全球大多数国家仅对雾化设备征收消费税（增值税）；雾化烟弹中的烟油（含尼古丁）主要是根据出售的毫升来征税（从 量税）,我们预计我国后续也有可能采取从量+从价复合计税的方式,进 而为国家财政收入做出正面贡献。6.雾化电子烟纳入监管后,中烟系供应 商或可加速布局。之前由于担心合规问题，中烟系供应商龙头仅是尝试性 布局。我们认为后续中烟系供应商或可发挥渠道优势，进军雾化电子烟相关产业链,如烟油、雾化代工等。综上，我们认为,此次管理办法意见稿 的发布初步划定了雾化电子烟的生产、销售和监管方向，监管落地将有效 推高行业门槛，集中度提升,利好行业上下游龙头企业。建议：1）中烟 供应链：重点推荐-中烟供应链：劲嘉股份（国内烟标龙头、积极卡位布 局新型烟草）；建议关注：中烟香港、华宝国际、中国波顿、集友股份、顺激股份、东风股份。2 ）雾化产业链:重点推荐-思摩尔国际（全球雾 化设备生产商龙头）、建议关注：雾芯科技。

诗和远方：www.601398.cn